高速公路PPP项目收益权资产证券化 若干法律问题分析

文/张长行

近年来，随着我国稳投资任务加重，PPP模式将进一步助力社会有效投资。伴随着越来越多项目进入运营期，优质的PPP项目已成长为优质投资资产。高速公路PPP项目收益权的资产证券化实际上是将高速公路公司（PPP项目公司／原始权益人）可预测的通行费收入这种未来的债权作为基础资产，通过对现金流进行资产重组并通过外部或者内部信用增级方式，转变成可在市场上自由流通的证券的融资过程。本文将着重于对高速公路PPP项目收益权资产证券化的特点与存在的现实法律问题进行分析，论证解决“收益权”、“专项资产支持计划”的相关问题之路径。

一、高速公路PPP项目特许经营权与收益权的关系

（一）特许经营权

根据《基础设施和公用事业特许经营管理办法》，基础设施和公用事业特许经营是指政府采用竞争方式依法授权中华人民共和国境内外的法人或者其他组织，通过协议明确权利义务和风险分担，约定其在一定期限和范围内投资建设运营基础设施和公用事业并获得收益，提供公共产品或者公共服务。从特许经营权的涵盖的权利来看，主要包含独占经营权、收益权、获得补偿权、救济权等。

特许经营权本质上是一种行政行为，我国《行政诉讼法》也将因与政府签订的特许经营权协议产生纠纷列为行政诉讼的受案范围。因此，非经政府方批准，该权益并不能够自由转让。应该说，特许经营权涉及一种市场准入资格，其内容具有独占性和排他性，其合同主体也不同于一般的合同主体变更。

（二）收益权

收益权并不是一个法律概念，其本身也只是PPP项目特许经营权中的组成部分，目前我国无论是法律、法规还是其他规范性文件均未对收益权进行概念上的明确。但是在学界，对于收益权的探讨确由来已久。目前的主流观点主要有“用益物权”、“特殊权能说”以及“将来债权说”三种学术观点，其中“将来债权说”较为主流。

笔者认为，上述三种学术观点应当以“将来债权说”最为适宜。用益物权说与权能说都过多的关注收益权对不动产及不动产占有、使用权能的依附性，但忽略了收费权人与基础设施使用者之间形成的债权债务关系，是不完善的。诚如王利明教授在《收费权质押的若干问题探讨》一文中所说的：“用益物权是权利人对他人所有的不动产或动产享有占有、使用、收益的权利，而不动产收益权虽然是基于对特定物而享有的收益，但不具有对不动产的直接支配性，而仅仅是附随于不动产的在提供了一定服务后收取费用的一种无体化的财产权利，虽然以相应基础设施为基础，但是一项可以与基础设施所有权相分离的权利，因此不是一种物权。”

（三）收益权与特许经营权的关系

如前所述，PPP项目收益权属于特许经营权的众多权利内容之一，但是这种权利并非单单限于收费或收益权，还可以基于双方签订的合同而享有债权利益。PPP项目收益形式常常表现为三个方面：一是使用者付费，二是可行性缺口补助，三是政府付费。以本文分析的高速公路PPP项目为例，高速公路PPP项目往往因为投资规模大、回收成本周期长等原因广泛存在政府可行性缺口补助即政府对项目收益存在一部分金额的支付义务。该项义务隶属于特许经营权协议，若该义务已经在协议中明确了付费金额和付款时间节点，则应当认为其是特许经营权权利人对政府方享有的债权，而这种债权能否认定其与使用者付费同属于收益权的问题，本文将在下一部分论述。

二、高速公路PPP项目收益权存在的法律问题及分析1.收益权转让路径无法律依据

实际操作中，收益权一共发生了两次转让。第一次是政府以招投标等方式将公路特许经营权赋予PPP项目公司，此时标的公路的收费权由政府转让至项目公司；第二次是PPP项目公司将标的公路的经营权与收费权相分离，将收费权出售给资产支持专项计划。这代表两层法律关系：在政府作为转让方时，所有权人政府将收费权转让给了公共基础设施的经营管理者PPP项目公司，这是所有权人和收费权人之间的权利义务关系；在PPP项目公司作为转让方时，不论是车辆通行人的缴费，还是对收费权提供的产品投资的投资人，它们之间都是债权债务关系。

《收费公路权益转让办法》只对公路收费权从政府转让到PPP项目公司进行了规定，并没有明确PPP项目公司将收费权转让给计划管理人的批准、登记机关。因此，公路收费权在转让之后，缺少转让的登记机关以及公示程序，无法与原始权益人的其他债权人对抗。此外，根据《民法典》的规定，债权人转让债权时应当通知债务人，未通知债务人的，对债务人不产生效力。很明显，PPP项目公司转让收益权给资产支持专项计划时，是无法通知债务人的（因为债权债务未发生）。因此，很难说PPP项目公司将基础资产转移给资产支持专项计划实现了风险隔离。

也就是说，PPP项目公司因经营不善最终破产，专项计划不仅失去了资产支持，而且还会面临资产被清算的风险。

2.收益权本身存在法律风险

首先，收益权的现金流测算再详尽精准，都存在或多或少的不确定性。作为基础资产，它会受到公路性质、车辆通行状况以及周边交通设施布局等因素的影响。山西大成西黄河大桥通行费收入收益权专项资产管理计划是我国第一个高速公路收费权资产证券化的失败案例，其原因在于煤炭行业的不景气影响了桥北大城西煤场的运营状况，进而导致了通过黄河大桥的车辆数量大幅度减少，最终造成了该计划没有达到预计的现金流。此外，政府对高速公路修建有国家规划、地方规划，实践中大量的特许经营排他性权利无法得到充分的保障，这也是影响现金流稳定的因素之一。

其次，收益权的债务人也是不确定的。在资产支持专项计划的存续期间内，公路车流量是不确定的。在传统民法理论下，由于合同具有相对性，合同的债权人和债务人应是特定的，但是在高速公路收费权PPP项目资产证券化中，无法确定未来的缔约方，也就是债务人不特定。在未产生实际交易的情况下，针对债务人的追索只能是“水中花、镜中月”。

最后，PPP项目公司作为原始权益人将收费公路的经营权保留，仅将收益权转让给资产支持专项计划，将导致经营权和收费权的相互分离。在转让完成后，项目公司需要作为“物业公司”管理、经营标的高速公路。实践中，项目公司往往保留着“工程项目公司”的特点，在建设期的建设任务完成后即委托运营公司进行管理，如何妥善解决项目公司与运营公司之间给予委托运营合同产生的债权债务是一个无法回避的问题。此外，项目公司往往还存在社会资本方的某一方在PPP项目招投标时即被确定为运营单位，其投资主要用于高速公路运营与养护，而并非用于基础设施建设，从而产生争议。例如，在珠海高速公路资产证券化融资过程中，就因为收费权归属的问题发生了诉讼纠纷，最终以72万美元和解。

三、高速公路PPP项目收益权存在的法律问题的建议

由于收益权本身并没有法律上的明确规定，何为收益权，收益权有哪些权能均存在相应的立法空白。在高速公路资产证券化中，利用收费权作为基础资产的资产支持专项计划，更容易由于基础资产的法律性质不确定而导致纠纷。由此也就导致对于“将来债权”的这类资产的转让目前尚不具备明确的法律依据。本文认为可以从以下几个层面完善收益权的相关规定。

1．明确将来债权的法律性质

在《民法典》正式出台前，中国政法大学王涌教授就曾建议“在其中设财产法总则编，就财产权的转让做总括性、系统性规定，除法律法规明确禁止或限制转让的权利以外，一切财产或财产权利均可以转让”。或可参考日本《民法修改要纲案》的模式，径直在未来对《民法典》的修订中对将来债权的界定和可转让性做出规定，在《民法典》层面根本认可将来债权的转让。

2.限制将来债权的可转让性

我国《民法典》只对一般债权的转让条件、生效时间等做出了规定。建议在对将来债权的转让做出补充规定，在其可转让的范围、生效时间和公示方式等方面进行细化明确。首先，可转让的将来债权必须能特定化且达到确切的识别标准，如可通过时间因素将其特定化。其次，若只是转让人对将来的一种或然性推测，而没有定能实现的可靠依据，则该将来债权不具有可转让性。

3.债权转让合同成立时作为将来债权转让生效时点

本文提及将来债权转让生效时间节点有两种：一是债权实际发生时转让生效，二是将来债权转让合同签订时生效。美国、日本都把将来债权转让合同签订时作为债权移转的时间点，此举极大的推动了融资的成功。从资产证券化角度来看，这种做法为将来债权的归属提供了确定性，增强了受让人的信心，有效地实现了资产专项支持计划和原始权益人的风险隔离。

4.建立将来债权转让的登记公示制度

将来债权转让的公示制度存在登记和公告两种模式。美国和日本采取了登记公示制度中的登记对抗主义，登记是对抗要件而非生效要件，经过登记的债权比未登记的债权具有更强的对世效力，可以对抗第三人。相比于公告公示，登记公示方便查询，公开化、透明化程度较高，更有利于增强将来债权让与的对外效力和公信力。2014年中国人民银行已建立中征动产融资统一登记平台，可办理各类动产权属登记与查询业务，现有的电子网络系统已经为将来债权的登记奠定了完全可行的技术支持，只需制度上跟进即可。